天润乳业(600419.CN)

天润乳业(600419)2021年一季报点评:21Q1业绩显著提速 产能释放+疆外拓张可期

时间:21-04-28 00:00    来源:民生证券

一、事件概述

4 月28 日公司发布2021 年一季报,报告期内公司实现营业收入4.63 亿元,同比+33.19%;实现归母净利润0.33 亿元,同比+69.40%;基本EPS 为0.12 元。

二、分析与判断

常温业务表现亮眼,疆外市场高速拓张

21Q1 公司实现营业收入4.63 亿元,同比+33.19%,一季度收入高速增长,一方面得益于去年同期相对较低基数及今年春节后置,另一方面公司南疆产能落地,缓解产能瓶颈。

一季度乳制品销量5.29 万吨,较去年一季度4.15 万吨同比+27.47%,公司95%以上收入来自于量增。分产品看, 常温/ 低温分别实现收入2.36/2.15 亿元, 分别同比+60.98%/+12.22%,常温业务高速增长一方面来自于疫情影响下消费者需求向白奶转移,另一方面公司20H2 以来白奶处理能力显著提升,此外奶啤业务独立运作后,预计将更加有效推动奶啤产品放量和渠道外拓。分渠道看,经销/直销分别实现收入4.08/0.55 亿元,分别同比+34.26%/+29.78%,经销和直营均实现快速增长。分市场看,疆内/疆外分别实现收入3.11/1.52 亿元,分别同比+26.89%/+50.21%,疆外市场实现高速拓张,得益于公司对疆外市场重点拓张,重构疆外销售体系,针对江浙鲁粤等核心市场与核心大商深化合作、聚焦费用投放。截至21Q1 末,公司拥有709 家经销商,其中疆内/疆外分别381/328 家经销商,从布局来看,公司在疆外的经销商数量已接近于疆内,验证公司对于发展疆外市场的决心和疆外渠道拓张的充分潜力。未来公司仍将巩固疆内优势,以南疆市场为突破点,重点布局疆外市场。

利润增速远超收入增速,奶价上涨背景下净利率逆势增长21Q1 公司实现归母净利润0.33 亿元,同比+69.40%,利润实现高速增长,主要得益于20Q1 资产处置损失基数较高。毛利率:21Q1 公司毛利率18.98%,同比-8.88ppt,毛利率大幅下滑,主因会计准则变更,运费由费用端变更为列示于成本端所致。期间费用率:

21Q1 期间费用率为10.73%,同比-8.94ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.34%/3.26%/0.33%/-0.21%,分别同比-7.83ppt/-1.13ppt/+0.22ppt/-0.20ppt,销售费用率下滑主因运费变更列示科目,研发费用率增加主因公司产品持续以差异化策略布局市场,报告期内进一步加大研发力度所致。毛销差及净利率:忽略运费扰动,21Q1 毛销差为11.63%,同比-1.05ppt,毛销差降低主因原奶价格走高,形成成本端压力,但公司原奶自给率达65%以上,且近期再融资事项将进一步推升原奶自给率,未来将有效缓解奶价上涨压力。21Q1 净利率7.83%,同比+2.44ppt,净利率提高主要来自于资产处置损失显著去年20Q1。

奶源+渠道+产能三端齐发力,共同保障业绩长期发展原奶层面,公司目前原奶自给率已达65%以上,属于行业绝对高位水平,且再融资事项将进一步建设自有牧场,在奶价持续上涨背景下,公司将具备充分成本端优势。渠道层面,公司以经销、直营、电商、社区团购等多渠道并重发展,以南疆市场为突破点、巩固疆内竞争优势同时,集中力量拓展疆外市场核心省份市场,聚焦政策倾斜与费用支持,推动疆外市场重回快速增长。产能层面,唐王城3 万吨生产线已正式投产,且未来保留较大扩产空间,将解决公司产能瓶颈。唐王城地处南疆,也将支撑公司南疆发展战略。

三、投资建议

预计2021-2023 年公司实现收入20.60/23.71/27.34 亿元,同比+16.6%/+15.1%/+15.3%;实现归母净利润1.80/2.06/2.39 亿元,同比+21.9%/+14.5%/+16.3%,EPS 分别为0.67/0.77/0.89 元,对应PE 为21X/18X/16X,公司估值显著低于乳制品行业中以液态奶为核心业务的可比公司2021 年预期平均33X 的估值水平。考虑到公司优秀的产品力及疆内稳固的市场地位,结合产能加码及渠道拓张等动作,我们看好公司将进入新的较快增长阶段,维持“推荐”评级。

四、风险提示

新品推广不及预期,渠道拓张不及预期,原奶价格大幅上升。